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中炬高新(600872):调味品利润高增 加速渠道下沉

发布时间:2020-03-18    研究机构:华泰证券

  业绩略超预期,调味品利润增长较快

  中炬高新(600872)公布2019 年年报,实现营业收入46.75 亿元,同比增长12.20%;实现归母净利润7.18 亿元,同比增长18.19%,业绩略超预期。2019 年美味鲜公司实现营业收入44.68 亿元,同比增长15.98%;实现归母净利润7.29 亿元,同比增长27.61%。19Q4 美味鲜公司实现收入11.1 亿元,同比增长19.5%;实现归母净利润1.86 亿元,同比大幅增长60%。由于去年同期净利润基数较低,且受原材料价格影响,19Q4 调味品毛利率超过41%,同比提高2 pct,造成调味品净利润大幅增长。预计公司2020-2022年EPS 分别为1.07 元、1.29 元和1.53 元,维持“增持”评级。

  酱油稳健增长,餐饮端推广见成效

  2019 年公司调味品销售量为61 万吨,同比增长15.09%。分产品来看,19 年酱油/鸡精鸡粉/食用油分别实现收入28.80 亿元/5.27 亿元/4.47 亿元,同比增长11.23%/18.99/39.02%,酱油实现稳健增长,其他品类保持高增长。分渠道来看,公司通过推进“流通渠道样板店”、“餐批旗舰店”建设、累积厨师资源,餐饮端收入同比增长23.52%,远高于家庭端10.8%的同比增速;餐饮端收入占比较上年提高2.34 个百分点,提升至28.54%。

  中山厂区升级改造,力争达成双百目标

  2020 年3 月14 日公司董事会通过了《美味鲜公司中山厂区技术升级改造扩产项目的议案》,将对中山厂区现有31.43 万吨产能进行改造,该厂区产能将提升至58.43 万吨,其中酱油产能新增25 万吨,另新增料酒产能2万吨。项目预计2020 年3 月启动,至2022 年末完成,总投资12.75 亿元,达产后中山厂区将实现年销售收入39.96 亿元(新增15.75 元),净利润7.85 亿元(新增3.55 亿元)。我们认为本次投资将可以使美味鲜公司产能在5 年内达到100 万吨以上,为冲刺“双百目标”提供产能保障。

  渠道下沉加大力度,费用预计加大投入

  2019 年公司销售费用率为9.76%,同比下降0.59pct;管理费用率为6.31%,同比下降0.31pct。根据年报披露,截止2019 年底,公司一级经销商约1051 家,同比增长21.64%,2020 年公司经销商数量计划将超过1300 个。伴随渠道下沉力度的加大,我们预计公司销售费用将加大投入,销售费用率可能较2019 年有所提升。

  看好治理机制改善释放改革动力,维持“增持”评级根据年报披露,2020 年公司营业收入确保目标53 亿元,同比增幅13.30%;预计实现归母净利润8.34 亿元,同比增幅16%。上调公司2020-2021 年EPS 分别为1.07 元和1.29 元(前值为1.06 元和1.25 元),新增2022 年EPS 为1.53 元。可比公司2020 年平均PE 估值水平为38 倍,由于公司治理机制改善,改革动力有望释放,给予公司2020 年39-40 倍PE 估值,叠加房地产业务35 亿市值,目标价46.03-47.10 元,维持“增持”评级。

  风险提示:食品安全问题,原材料价格波动的风险,产能消化风险。

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