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中炬高新(600872)19年年报点评:业绩加速改善 “双百”目标准备冲刺

发布时间:2020-03-17    研究机构:兴业证券

  中炬高新(600872)公布2019 年年报,公司2019 年实现营收46.75 亿元,同比+12.20%,归母净利润7.18 亿元,同比+18.19%。其中,19Q4 实现营收11.44 亿元,同比+14.20%,归母净利润1.72 亿元,同比+41.65%;EPS 为0.90 元,同比+18.19%。

  全国化布局推进,收入保持稳增。公司2019 年实现营收46.75 亿元,同比+12.20%(Q1:+6.72%;Q2:+13.78%;Q3:+14.93%;Q4:+14.2%)。从调味品主业看,2019 年美味鲜实现营收44.68 亿元,同比+15.98%(Q1:+15.32%;Q2:+15.26%;Q3:+14.30%;Q4:+19.48%),19Q4 环比提速,我们判断主要系春节时点提前,叠加公司区域持续扩张,渠道下沉效果显现驱动销量提升所致。

  分品类看,酱油/鸡精鸡粉/食用油占调味品收入比重分别为64.92%/11.87%/10.07%,收入同比分别+11.23%/+18.99%/+39.02%,销量同比分别+10.83%/+19.20%/+38.67%,均价同比分别+0.36%/-0.18%/+0.25%,酱油、食用油量价齐升,主要系产品结构优化所致,鸡精鸡粉均价有所下滑,主要系餐饮渠道产品占比提升所致。

  分地区看,东部/南部/中西部/北部分别占比23.73%/44.78%/17.07%/14.41%,营收同比

  +12.15%/+12.12%/+25.34%/+19.78%,19 年公司一级经销商超越1051 家,同比+21.64%,其中东部/南部/中西部/北部经销商数量分别+39/+15/+69/+64 家,公司全国化布局进一步推进。

  分渠道看,家庭/餐饮/电商渠道占比分别约为71%/28%/1%,营收同比分别+10.8%/+23.5%/0.75%,餐饮渠道增速显著高于家庭端,主要系公司通过两店(“流通渠道样板店”及“餐批旗舰店”)与餐饮活动结合,助力渠道开发,目前已积累线上线下厨师资源18 万人。

  除调味品业务外,中汇合创实现营收8922 万元,同比+1.70%,预计20 年房地产业务收入基本持平。其中,D 地块项目2019 年已全面封顶,2020年开售,但尚不能形成20 年收入。

  原材料红利,毛利率小幅提升。公司2019 年毛利率为39.55%(Q1:39.38%,Q2:40.29%;Q3:37.89%;Q4:40.62%),同比+0.43pct,美味鲜公司2019 年实现毛利率39.56%,同比+0.36pct,主要系成本红利,叠加阳西产能释放提升厨邦生产效率。分品类看,酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品毛利率分别为45.82%/39.46%/13.06%/28.32%,同比分别+1.69pct/-1.27pct/-5.36pct/+2.86pct,酱油毛利率提升主要系包材红利(纸箱、胶罐、玻璃瓶等);鸡精鸡粉受原材料价格上涨影响,毛利率有所承压;食用油销售价格增幅低于采购价格增幅,同时受赠样高增影响,毛利率有所下滑。

  +18.19%(Q1:+11.53%,Q2:+4.43%;Q3:+22.32%;Q4:+41.65%),19Q4 环比高增主要系美味鲜拉动所致,19 年本部受高基数影响仍有3768 万元量级亏损,对业绩有所拖累。美味鲜实现归母净利润7.29 亿元,同比+27.61%(Q1:+33.81%;Q2:+7.98%;Q3:+17.53%;Q4:+60.34%),其中Q4 环比提速,主要系18Q4 低基数影响,叠加原材料成本红利所致。毛销差扩大,进一步释放盈利空间。

  19 年公司费用率为20.27%,同比-0.93pct,其中销售/管理/研发/财务费用率分别为9.76%/6.31%/3.15%/1.05%,同比分别

  -0.59pct/-0.31pct/+0.22pct/-0.26pct。销售费用投入减少显著,主要系折旧费及包装费投入减少所致,同比分别-42.85%及-25.35%。公司2019 年净利率为15.36%,同比+0.78pct,美味鲜净利率16.32%,同比+1.46pct,盈利能力保持改善。

  未来看点:渠道+产能持续扩张,“双百”目标准备冲刺。

  加强市场开发,提升餐饮渠道渗透。随着产能的逐步释放,公司在渠道下沉方面亦将配套发展。公司计划2020 年经销数量超1300 个,地级市开发率达到87.83%,区县开发率达到46.23%(2019 年地级市开发率83.4%,区县开发率38.32%)。加快办事处裂变,加大人员激励力度,激发人员潜能,挖掘市场潜力。

  中山厂改建,未来效益可期。公司计划投资12.75 亿元对中山厂进行改造,预计建设期2 年(20 年3 月启动),达产后中心厂将实现年收入39.95 亿元,净利润7.85 亿元。中山厂区现有调味品产能31.43 万吨,项目完成后产能将提升至58.43 万吨。其中酱油(成品)产能将由23 万吨提升至48 万吨,产能提升25 万吨,另将新增料酒产能2 万吨。

  阳西产能逐步释放,小品类空间可观。公司投资16.25 亿元实施阳西美味鲜食品生产项目的投资计划,产能仍处于逐步释放过程中,达产后将新增调味品及相关食品65 万吨生产能力(其中30 万吨将由于食用油,20 万吨蚝油,10 万吨料酒,5 万吨的醋),项目建设期为5 年,将实现年销售收入48.45亿元,净利润3.4 亿元。公司目前小品类调味品收入占比较小,但市场反馈良好,同时公司判断未来小品类调味品市场空间可观,鸡精粉生产已搬至阳西,5.5 万吨蚝油产能在建。新厂提前进行产能布局,同时产品趋于多元(以食用油为例,目前公司仅生产花生油,未来将扩产至橄榄油及玉米油)。公司品牌力逐步提升,未来将助力新品类市场表现。

  盈利预测及投资建议:公司未来在区域及餐饮渠道扩张均存看点,叠加产能释放,生产效率提升带来的毛利率上行空间,收入业绩均有可观提升潜质。我们根据公司年报,调整了盈利预测,预计公司2020 年收入为53 亿元(+13.4%),净利润8.4 亿元(+16.3%),对应2020 年3 月16 日收盘价,2020 年PE 为40x。维持“审慎增持”评级,建议投资者积极关注。

  风险提示:原料成本上涨、行业竞争加剧、食品安全问题、区域扩张不及预期

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