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中炬高新(600872)三季报点评:收入保持稳增 净利率提升可期

发布时间:2019-10-31    研究机构:兴业证券

事件

中炬高新(600872)公布2019 年三季报,公司9M19 实现营收35.31 亿元,同比+11.57%,归母净利5.46 亿元,同比+12.32%,其中,19Q3 营收11.38 亿元,同比+14.93%,归母净利1.80 亿元,同比+22.32%。每股收益为0.68 元。

投资要点

主业收入增长平稳,区域扩张稳步推进。公司9M19 实现营收35.31 亿元,同比+11.57%(Q1:+6.72%;Q2:+13.78%;Q3:+14.93%)。从调味品主业看,9M19 美味鲜实现营业收入33.57 亿元,同比+14.97%(Q1:+15.32%;Q2:+15.26%;Q3:+14.30%),今年以来均实现平稳增长。分品类看,9M19 酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他分别同比+9.85%/+19.20%/+33.27%/+28.97%;其中,19Q3 酱油/精鸡粉/其他分别同比+8.56%/+18.94%/33.19%,酱油及鸡精鸡粉增速环比上半年分别-1.88%/-0.38%,公司主力品类表现总体稳健,小品类增速加码。分渠道看,9M19 分销/直销收入同比分别+15.99%/-8.45%,占比分别为97.96%/2.04%,分销渠道占比提升明显主要系经销商队伍扩大所致,公司9M19 经销商数量净增加145 个,其中东部/南部/中西部/北部区域分别净增加21/10/53/61 个,中西部/北部经销商数量增幅明显,公司进一步布局较弱势市场,同时在较优势的东部/南部市场借助渠道推广提高区域渗透率。分区域看,9M19 东部/南部/中西部/北部区域收入同比分别+11.94%/+12.26%/+25.95%/+18.69%,占比分别为24.35%/42.91%/18.12%/14.63%,中西部及北部渠道布局成果显著,收入维持高增,从后续看,公司将加快空白地级市和三级市场区县的开发力度,全国性布局进程继续向前迈进。除调味品业务外,9M19 中汇合创实现收入0.78 亿元,同比+71.37%;9M19 中炬精工实现收入0.57 亿元,同比-2.89%。

毛利率、费用率总体平稳,盈利能力保持稳定。主业毛利略有压力:公司9M19毛利率为39.20%(Q1:39.38%,Q2:40.29%;Q3:37.89%),同比+0.13pct;美味鲜产品毛利率同比-0.17pct 至39.01%,主要系原材料中食品添加剂(味精与I+G)价格略有上升、公司采取降价促销快速开拓市场及酱油外毛利率较低产品比例上升,对毛利率产生一定影响。费用率呈现上行:19Q3 公司费用率整体为18.62%,同比+0.85pct , 其中销售/ 管理/ 财务/ 研发费用率分别为8.72%/5.89%/3.09%/0.92%,同比分别+0.78pct/+0.45pct/-0.40pct/+0.02pct,费用率小幅上升,推测系公司开拓弱势市场及渠道下沉条件下,加大渠道投放及管理力度所致。公司9M19 实现归母净利5.46 亿元, 同比+12.32%(Q1:+11.53%,Q2:+4.43%;Q3:+22.32%),其中19Q3 环比改善系18Q3 美味鲜净利基数较低同时公司本部亏损减少所致。美味鲜公司实现归母净利5.43 亿元,同比+19.08%(Q1:+33.81%,Q2:+7.98%;Q3:+17.53%),19Q3 净利润增速环比+9.55pct,主要系18Q3 低基数所致(18Q3 美味鲜归母净利同比+1%)。公司9M19 净利率为17.01%,同比-0.02pct,美味鲜公司净利率为16.18%,同比+0.62pct,盈利能力总体稳健。此外,本期投资收益1218 万元(同比增长861 万元)及本期收到政府补助增加861 万元对净利润亦有贡献。19Q3 公司销售商品劳务现金同比+11.58%,经营性现金流同比+4.18%,现金流情况总体良好。

品类扩张趋势确立,未来空间可观。公司阳西酱油产能仍处于逐步释放过程中,截止2018 年底总产能将达到54 万吨。此外,公司将投资16.25 亿元实施阳西美味鲜食品生产项目的投资计划,达产后将新增调味品及相关食品65 万吨生产能力(其中30 万吨将由于食用油,20 万吨耗油,10 万吨料酒,5 万吨的醋),项目建设期为5 年,将实现年销售收入48.45 亿元,年利润总额4.6 亿元,净利润3.4亿元。公司目前小品类调味品收入占比较小,但市场反馈良好,同时公司判断未来小品类调味品市场空间可观。新厂提前进行产能布局,同时产品趋于多元(以食用油为例,目前公司仅生产花生油,未来将扩产至橄榄油及玉米油)。公司品牌力逐步提升,未来将助力新品类市场表现。

渠道将持续深耕,餐饮仍将重点培育。随着产能的逐步释放,公司在渠道下沉方面亦将配套发展。此外,公司判断未来餐饮消费上行空间较大,将着力发展餐饮渠道,主要通过:1)成立顶级厨师俱乐部以举办活动的方式进行定向推广;2)在经销商资源上有所倾斜,进行经销商专业化分工,有针对性地扩张餐饮渠道。

经销商专业化分工,产能逐步释放,叠加渠道深化,业绩前景向好。

盈利预测与投资建议

公司未来在区域及餐饮渠道扩张均存看点,叠加生产效率提升带来的毛利上行空间,收入业绩均有可观提升潜质。我们根据公司三季报,调整了盈利预测,预计公司2019 年收入为47.1 亿元(+13.1%),EPS 为0.86 元(+13.2%),对应2019年10 月30 日收盘价,2019 年PE 为51x。维持“审慎增持”评级,建议投资者积极关注。

风险提示

原料成本上涨、行业竞争加剧、食品安全问题、区域扩张不及预期

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